Wer sich bisher immer nur gewundert hat, wie teuer ein Anwaltscall ist und wie viel das Gerede über Nebensächliches denn nun kostet, dem kann geholfen werden: www.lawyerclock.com.
(via Matt Homann, www.nonbillablehour.com)
Die Rechnung ist einfach: Honorar pro Stunde x Anzahl der Anwälte x Unwichtiges in Prozent. 🙂
Ob Hilfe nun wirklich Linderung bedeutet oder den bisher nur gefühlten Ärger endlich zur Gewissheit werden lässt, sei einmal dahin gestellt. Amüsant ist es allemal.
Teil 3 meiner Amerikatrilogie (Teil 1, Teil 2): Die Übernahme von Accoleo durch AirBnB ist die beste Nachricht der letzten Monate. Mich interessieren dabei weder Markt noch Produkt – das Produkt lediglich für den Eigengebrauch. Für mich steht die Nachricht als Zeichen dafür, dass US-amerikanische StartUps und somit auch US-amerikanische Investoren Deutschland wahrnehmen.
Das Wahrnehmen ist wichtig, weil der deutsche VC Markt notorisch unterfinanziert ist. Jeder Euro, der hinein fließt, ist mehr als willkommen.
Das Wahrnehmen ist anders, weil hier ein gezielter Schritt zur Eroberung des deutschen Markts gemacht wird. Anders also als Facebook, das realtiv kurz vertreten ist und scheinbar möglichst unerkannt in Deutschland bleiben will. Anders also als Foursquare, das sich bisher allein auf eine deutsche Sprachversion verlässt, im Übrigen aber kaum gezielte Aktivitäten in Deutschland erkennen lässt.
Das Wahrnehmen eröffnet Chancen für Gründer in frühen Phasen, da hier – zumindest nach meinem Kenntnisstand – kein vollständig etabliertes Unternehmen – der üblichen Verdächtigen – erworben wurde.
So kann es gerne weitergehen.
Apropos Wahrnehmen: USD 24 Mio. für wooga war natürlich auch nicht schlecht.
Ich habe mich heute zu einer Amerikatrilogie entschlossen. Teil 1 erschien bereits am 08.06.2011 zum Thema Größe von Mitarbeiterbeteiligungsprogrammen. Heute nun Teil 2. Demnächst folgt Nr. 3. In allen drei Teilen geht es um Vergleichspunkte Deutschland USA; heute um die Größe von Finanzierungsrunden.
Bei Mark Suster fand ich unter Why Startups Should Raise Money at the Top End of Normal die nachstehende Übersicht zur Größe von Finanzierungsrunden in den USA.
Was in den USA normal sein mag, ist auf Deutschland nicht übertragbar. Meine Übersicht sähe wie folgt aus:
Hat tip to Philipp Möhring (Seedcamp) für einen kleinen Sanity Check.
Mir fallen zwei Gründe ein, warum Finanzierungsrunden in Deutschland kleiner sind:
Ich schaue täglich in die US-amerikanischen Venture Capital Blogs. Ab und zu komme ich mit Anregungen und neuen Ideen zurück. Lediglich bei allem, was mit Zahlen zu tun hat, endet die Lektüre meist mit Kopfschütteln und der Frage, was bei uns eigentlich schief läuft. Eine Seed Runde in Amerika ist dem Umfang nach eine A- oder B-Runde in Deutschland. Exits werden in Milliarden und nicht in Millionen gemessen usw. usw. usw. Heute mal eine Ausnahme: Nicht alles von dort ist Zahlenirrsinn. Fred Wilson hat auf seinem Blog über Sizing Option Pools In Connection With Financings geschrieben. Gründer können sich daran bei der Verhandlung des Mitarbeiterbeteiligungsprogramms sowohl mit Mitarbeitern als auch Investoren orientieren.
X = Wieviele Mitarbeiter werde ich bis zur nächsten Finanzierungsrunde einstellen?
Fred geht von bis zu 18 Monaten aus. Wie bereits oben erwähnt, sind Finanzierungsrunden in Deutschland kleiner. Außerdem ist nicht immer die Vision vorhanden, StartUps über viel mehr als zwölf Monate zu finanzieren. Schließlich soll es durchaus mal vorkommen, dass nicht hundertprozentig die Umsätze erzielt werden, die geplant wurden. Dann kommen StartUps nicht so weit wie gedacht. Ich würde also in der Regel von den nächsten zwölf Monaten ausgehen.
Y = Wieviel verdienen diese Mitarbeiter pro Jahr brutto?
Fred geht durchschnittlich von umgerechnet rund EUR 50.000 pro Mitarbeiter aus. Ich meine, dass man diesen Wert durchaus übertragen kann. Hier geht es offensichtlich um etwas seniorere Mitarbeiter. Anderenfalls kommen sie jedenfalls nach meinem Verständnis nicht für ein solches Programm in Frage. Da der Markt für StartUp Mitarbeiter immer kompetitiver wird, werden StartUps für den Mittelbau von morgen schon heute Beträge in dieser Größenordnung in die Hand nehmen müssen.
Z = die letzte Post-Money Bewertung
Die Rechnung läuft dann wie folgt: Größe des Mitarbeiterbeteiligungsprogramms = (X x Y) x 1/Z
Beispiel: Fünf Mitarbeiter sollen in den nächsten 12 Monaten eingestellt werden. Wir setzen EUR 50.000 pro Mitarbeiter an. Die letzte Post-Money Bewertung beträgt EUR 4.000.000.
Größe des Mitarbeiterbeteiligungsprogramms = (5 x EUR 50.000) x 1/EUR 4.000.000 = 6,25 Prozent.
Zuletzt weist Fred noch darauf hin, dass es sich dabei um einen Maximalwert handelt. Die Ausgabe sollte jetzt nicht quotal EUR für EUR bezogen auf das Jahresbruttogehalt erfolgen. Vielmehr soll noch ein Faktor von 0,1 bis 1 eingezogen werden.
Im vorstehenden Beispiel ist rechnerisch für jeden Mitarbeiter genau 1,25 Prozent reserviert. Würden 1,25 Prozent auch zugeteilt, wäre der Faktor 1; 1 Prozent entspricht einem Faktor 0,8 usw.
Für die weitere Umsetzung des Mitarbeiterbeteiligungsprogramms verweise ich auf meinen bereits oben erwähnten Beitrag Checklist Mitarbeiterbeteiligung. Hier nur so viel: Gründer sollten auf keinen Fall Optionen auf “echte” Anteile ausgeben, sondern mit einem virtuellen Mitarbeiterbeteiligungsprogramm arbeiten.
Vor ein paar Wochen war ich beim Startup Camp Berlin 2011 und habe einen Workshop über das Verhandeln von Term Sheets gemacht. Das Startup Camp ist eine klasse Veranstaltung für alle Gründer und die, die es mal werden wollen. Ich freue mich schon jetzt auf die 2012er Version.
Im Workshop habe ich zwei Themen ausführlich behandelt, die existenziell für die Verhandlung von Term Sheets sind: Vertrauen und Wettbewerb. Wenn Gründer Vertrauen und Wettbewerb schaffen, erhöhen sie die Chancen auf bessere Deal Terms.
Vertrauen
Mangelndes Vertrauen auf Investorenseite führt zur Vorsicht in der Gestaltung von Term Sheets oder Verträgen und schließlich zu “schlechten” Deal Terms für Gründer – ein wiederkehrendes Muster. Daraus leitet sich direkt die erste Handlungsempfehlung für Gründer ab: Vertrauen schaffen!
Vertrauen kann durch Offenheit und Transparenz in der Kommunikation mit dem Investor gefördert werden (mehr dazu findet Ihr in meinem Beitrag Term Sheets verhandeln). Es gilt, ein Gefühl füreinander zu bekommen, um herauszufinden, ob überhaupt der Personal Fit, die Grundbedingung eines jeden Investments, gegeben ist.
Ferner werden es Gründer leichter haben, die bereits über einen Track Record verfügen. Track Record bedeutet dabei nicht, dass der Gründer bereits X Exits über EUR Y Mio hingelegt hat. Der Track Record kann auch im kleinen beginnen. Gründer sollten dafür eine Beziehung zu Investoren aufbauen, lange bevor sie Geld aufnehmen wollen. Es gilt dabei, auf der persönlichen Ebene zu jedem einzelnen Investor einen Track Record zu schaffen. Im ersten Meeting heißt es vielleicht, ich plane dieses oder jenes. Wenn im zweiten Meeting beides erfüllt wurde, ist das ein erster Erfolg für den Track Record. So entwickelt sich die Beziehung zwischen Gründer und Investor fort. Am Ende kann der Investor beurteilen, ob er einen Gründer vor sich hat, der seine Pläne auch in die Tat umsetzen kann. So gehen wir vor. Weit prominentere Investoren machen es nicht anders: Schaut Euch hierzu unbedingt Video #43 von Mark Suster aus der Serie This Week in Venture Capital an.
Wettbewerb
Es verhandelt sich äußerst schlecht, wenn man keine Alternative hat. Gründer stehen häufig mit dem Rücken an der Wand, während für Investoren in der Regel die Zeit arbeitet. Diesen Nachteil und Interessengegensatz in der Gestaltung des Prozesses können Gründer nur ausgleichen, wenn sie eine Wettbewerbssituation herstellen. Es muss also ein zweiter Investor her, mit dem die Gründer alternative Deal Terms verhandeln können. Dabei sollten nicht nur Themen wie Bewertung und Höhe des Investments im Vordergrund stehen, sondern auch die Dealterms im Detail verglichen werden.
Der Wettbewerbseffekt geht natürlich verloren, wenn die jeweiligen Investoren voneinander wissen und möglicherweise ein gemeinsames Investmentangebot planen. Man muss ja nicht zu offen sein. 🙂
In der US-amerikanischen StartUp Szene werden mal wieder Wandeldarlehen heiß diskutiert. Ich empfehle den exzellenten Beitrag von Manu Kumar (K9 Ventures), Thoughts on Convertible Notes. Danach seien Gründer besser beraten, Eigenkapital Investments denen mittels Wandeldarlehen vorzuziehen. Es spricht aber auch aus Investorensicht einiges dafür, auf Wandeldarlehen zu verzichten.
Gründer suchen Geld, Investoren haben es. In der Regel wird der Investor Eigenkapital bieten, er wird also Anteile im Gegenzug für sein Investment verlangen. Alternativ verzichtet der Investor auf Anteile und gibt das Geld als Darlehen in das StartUp (für weitere Informationen zu Darlehen im StartUp siehe Checklist Gesellschafterdarlehen). Er behält sich dabei das Recht vor, zu einem späteren Zeitpunkt statt der Rückzahlung des Darlehens Anteile zu erhalten. Mit anderen Worten wandelt er dann das Darlehen in Anteile.
Wandeldarlehen beim Einstieg eines Investors
Ein Wandeldarlehen kann bereits beim Einstieg des Investors gegeben werden, allerdings stellte dies bisher die Ausnahme dar. Manu weist nun darauf hin, dass immer mehr frühphasige Investoren bereits ihren Einstieg über Wandeldarlehen regeln.
In Deutschland dürfte der Hauptanwendungsfall von Wandeldarlehen im Zeitpunkt des Investoreneinstiegs das Modell des High-Tech Gründerfonds (HTGF) sein. Der HTGF bedient sich dabei einer Mischform. Die Investoren erhalten Eigenkapital zu nominal und geben darüber hinaus ein Wandeldarlehen, welches bei jeder anschließenden Finanzierungsrunde zum Schutz gegen Verwässerung genutzt werden kann.
Bsp.: Der HTGF erhält beim Einstieg 15 Prozent der Anteile. In der anschließenden Finanzierungsrunde gibt ein weiterer Investor EUR 1.000.000 auf einer EUR 4.000.000 Pre-Money Bewertung. Mithin wird der weitere Investor nach der Finanzierungsrunde 20 Prozent am StartUp halten. Demzufolge müsste der HTGF ebenso wie die Gründer um 20 Prozent verwässern. Dagegen kann er sich jedoch durch Wandlung des Darlehens schützen und hält seine Beteiligung von 15 Prozent, sofern ausreichend Darlehensvaluta und Zinsen als Wandlungsmasse bereit stehen.
Wandeldarlehen als Brückendarlehen
Klassischerweise kommen Wandeldarlehen nach dem Einstieg, insbesondere zur kurzfristigen Überbrückung bspw. bis zur nächsten (Eigenkapital-)Finanzierungsrunde zum Einsatz. In einem solchen Szenario liegt nach Manu der Ursprung des Wandeldarlehens.
Heute findet sich ein wesentlich größerer, eher ausufernder Anwendungsbereich von Wandeldarlehen. Ein Blick auf die Vorteile erklärt, warum Investoren Wandeldarlehen bevorzugen:
Bereits der letzte Punkt lässt Gründer hellhörig werden. Vielleicht sollte ich an dieser Stelle ein letztes Mal klarstellen, dass Wandeldarlehen in Ausnahmefällen durchaus ihre Berechtigung haben. Sie sollten aber grundsätzlich vermieden werden.
Gründer fahren besser mit Eigenkapital Investments
Was ist an Wandeldarlehen auszusetzen?
Beispielsrechnung
Das StartUp schloss eine erste Finanzierungsrunde über EUR 600.000 auf einer EUR 1.500.000 Pre-Money Bewertung mit Investor A ab. Es ergibt sich das nachstehende CapTable.
Nun gilt es, eine Finanzierungslücke über EUR 200.000 bis zum Abschluss der nächsten Finanzierungsrunde zu decken. Es wird voraussichtlich in drei Monaten zum Closing kommen. Investor A gibt den Betrag als Wandeldarlehen mit einem 20 prozentigen Wandlungsdiscount auf die nächste Finanzierungsrunde.
Im Anschluss kommt es zur einer Finanzierungsrunde mit Investor B. Investor B investiert EUR 1.000.000 auf einer EUR 3.000.000 Pre-Money Bewertung. Investor A kündigt an, auf dieser Bewertung das Wandeldarlehen mit Discount zu wandeln. Es ergibt sich das nachstehende CapTable.
Anmerkung: In der Regel werden die Gesellschafter bei der Darlehenswandlung die umständliche Sachkapitalerhöhung vermeiden wollen. Daher wir das Darlehen nur auf das Aufgeld angerechnet und das Stammkapital neu in bar eingezahlt.
Alle Gesellschafter fahren besser mit Eigenkapital Investments
Letztlich fahren alle Gesellschafter mit Eigenkapital besser. Für die Gründer ergibt sich dies aus den vorstehenden Erwägungen. Im Übrigen mögen sich auch Investoren vor Augen führen, dass die attraktiven Konditionen des Wandeldarlehens in der Anschlussrunde von dem neuen Investor durchaus beiseite gefegt werden können. Ebenso wie bei den Gründern keine Gewissheit besteht, dass der Investor wandelt, besteht also auch für den Investor keine Gewissheit, dass er sein Wandlungsrecht bei Hinzutreten des neuen Investors zu den attraktiven Konditionen durchsetzen kann; ganz zu schweigen von der Diskussion darüber, ob die Anteile aus diesem gewandelten Geld die gleichen Rechte wie das frische Geld des neuen Investors erhalten. Ganz nebenbei können sich auch erhebliche steuerlicher Folgen aus der Wandlung zu einem Discount ergeben.
Insgesamt steigern Wandeldarlehen die Komplexität von Anschlussfinanzierungen. Sie verlagern aktuelle Probleme, insbesondere die Bewertungsdiskussion lediglich in die Zukunft. Es entsteht ein völlig intransparenter Prozess. Der Kostenvorteil des Wandeldarlehens wird spätestens jetzt in endlosen Anwaltsrunden aufgefressen.
Macht dem Wandeldarlehen ein Ende!
Wenn Ihr könnt. 🙂
In StartUps tritt bei einer gewissen Reife immer wieder das Problem auf, wie bewährte Mitarbeiter angemessen bezahlt werden. Budgets für Gehaltsanpassungen nach oben sind selten vorhanden. Das einzige, was Gründer zu geben haben, sind Anteile am StartUp.
Direkte Beteiligung, Poolgesellschaft oder Virtuelle Beteiligung
Ist die Entscheidung für die Mitarbeiterbeteiligung (auch ESOP (= Employee Stock Option Plan) genannt) gefallen, bestehen grundsätzlich drei Lösungsmöglichkeiten:
Die ersten beiden Lösungen haben für den Mitarbeiter den Vorteil, dass er im Rahmen seiner Beteiligung ein gewisses Mitspracherecht erhält, u.a. an Gesellschafterversammlungen teilnehmen kann. Dies ist jedoch in den seltensten Fällen von den Gesellschaftern gewollt. Vielmehr geht es, wie eingangs erwähnt, darum, den besten Weg zu einer angemessenen Bezahlung des Mitarbeiters zu finden. In meiner Praxis hat sich daher die Virtuelle Beteiligung als die am häufigsten gewählte Variante etabliert. Sie ist letztlich auch vergleichsweise leicht aufzusetzen und ist auch steuerlich deutlich weniger komplex.
Bedingungen der Virtuellen Beteiligung
Bei der Virtuellen Beteiligung sollte Folgendes mit dem Mitarbeiter verhandelt und angesprochen werden:
Innenverhältnis der Gesellschafter
Der Vertrag über die Virtuelle Beteiligung wird mit der Gesellschaft geschlossen. Damit ist allerdings noch nicht die Frage beantwortet, wer im Falle des Exits den Exiterlös wirtschaftlich trägt. In der Regel sind es alle Gesellschafter im Verhältnis ihrer Beteiligung.
Häufig erwarten jedoch Investoren beim Einstieg, dass bereits ein ESOP vorhanden ist, um welches sie bei der Zuteilung an Mitarbeiter nicht verwässern. (Im Grunde handelt es sich dabei um eine Veränderung der Bewertung durch die Hintertür und sollte somit von der Gründern unbedingt im Gesamtzusammenhang des Investoreneinstiegs gesehen werden.) In diesem Falle bedarf es einer entsprechenden Gesellschaftervereinbarung, die etabliert oder klarstellt, dass das ESOP wirtschaftlich allein von einigen Gesellschaftern im Innenverhältnis getragen wird. Die bessere Alternative ist allerdings in diesen Fällen die Unterbeteiligung.
Checklist ESOP
Image via Wikipedia
Endlich ist es so weit. Im vierten Jahr wird DuMont Venture noch besser.
Neben unserem Stammhaus in Köln sind wir nun auch permanent in Berlin im Epizentrum der deutschen Gründerszene in Mitte vertreten. Nun sind die Wege zu uns noch kürzer.
Ich freue mich über jede Anfrage, über jeden Pitch. Ganz besonders aus Berlin.
Ich beginne, langsam betriebsblind zu werden. Ich freue mich daher über jede Anregung. Heute komme ich einem Wunschthema unserer Beteiligung popula nach. Ich erfülle auch Wünsche von Nichtbeteiligungen und -mandanten. 🙂
Muster Gesellschafterbeschluss
Für alle die, die eine Gesellschafterversammlung nachbereiten oder einen Gesellschafterbeschluss im Umlaufverfahren machen, stelle ich mein Muster online: Download hier als doc oder pdf.
Einfach die Daten der Gesellschafter und Gesellschaft eintragen und natürlich den Inhalt der zu fassenden Beschlüsse.
Vielfach werden Beschlüsse, insbesondere im Umlaufverfahren per Email gefasst. Es empfiehlt sich dann auch zu Beweiszwecken, eine Zirkulation auf dem Postwege folgen zu lassen.
Popula
Popula hat übrigens Deutschlands größten Veranstaltungskalender aufgebaut. Für ein wenig Lokalkolorit: Veranstaltungen in Köln.
Ein Post von Gabriel Weinberg brachte mich auf die Idee, einen Beitrag über das Verhandeln von Term Sheets zu schreiben. Aus VC Sicht ist es immer wieder ärgerlich, wenn Gründer, aber auch wenn man selbst vom Term Sheet abweicht. In beiden Fällen ist mein Eindruck, dass Term Sheets von vornherein nicht ernst genommen oder nicht verstanden werden. Manchmal lässt eine Partei Schlüsselfragen offen. Dann ist die Frage, ob diese offen kommuniziert werden oder nicht. Im letzteren Fall, insbesondere in Kombination mit Abweichungen vom Term Sheet erhöht sich die Chance dramatisch, dass der erhoffte Deal nicht zustande kommt.
Sinn und Zweck des Term Sheet
Das Term Sheet enthält die wesentlichen Bedingungen einer beabsichtigten Beteiligung. Diese beginnen beim Preis (also Investmenthöhe und Bewertung), gehen über Vesting oder Vikulierungsregeln und enden bei Informationsrechten.
Es fällt leicht, das Term Sheet nicht ernst zu nehmen, da es grundsätzlich nicht bindend ist. Mit anderen Worten besteht ganz überwiegend keine rechtliche Verpflichtung, das Term Sheet im Detail in einen Vertrag umzusetzen. Wer sich jedoch auf diesen Standpunkt stellt, wird schnell merken, dass auch – formal betrachtet – nicht bindende Bestimmungen in den weiteren Verhandlungen schwer weg zu diskutieren sind. Der eine oder andere mag an dieser Stelle äußerst empfindlich reagieren. Mein Eindruck: Wer das Term Sheet nicht ernst nimmt, nimmt seinen Vertragspartner nicht ernst.
Anmerkung: Nicht alle Bestandteile des Term Sheets sind unverbindlich. Dies ist nur der Grundsatz. Die Ausnahmen werden in der Regel konkret bezeichnet (z.B. Vertraulichkeit, Exklusivität, Kosten). Verstöße gegen derartige Regelungen kosten Geld.
Offenheit und Transparenz
Der vorangegangene Punkt zeigt, dass es ganz entscheidend auf die Atmosphäre der Verhandlungen ankommt. Fred Destin hat dies unlängst als den Social Contract zwischen VCs und Gründern beschrieben. Ein Auszug:
“Do we have DNA match ? Can I survive an eight hour car drive with this guy or girl ?
Is this a partnership ? is there mutual respect, alignment, understanding ? Do we agree on strategy (or how we discover it) ?”
Die Voraussetzungen für den Social Contract sollten die Vertragsparteien von der ersten Minute an schaffen. Daher der dringende Rat an VCs und Gründer: Sorgt für Offenheit und Transparenz. Das bedeutet, dass schon in der Term Sheet Phase Schlüsselfragen offen angesprochen und schlechte Nachrichten nicht verheimlicht werden – sei es beispielsweise das Wegbrechen des Umsatzes, der Weggang wichtiger Mitarbeiter oder das plötzliche Auftauchen von Verbindlichkeiten. Kein Deal wird so lange verhandelt, dass derartige Dinge nicht vorher zutage gefördert werden würden. Meist wird in der Due Diligence alles aufgedeckt, was als kritisch gilt. Falls nicht geben die Gründer schlimmstenfalls noch Garantien auf Sachverhalte ab, die schlicht unwahr sind (vgl. Checklist Garantien). Das lässt sich alles durch rechtzeitige und offene Kommunikation vermeiden.
Spiegelbildlich sollten VCs offen ihre Motivation, aber auch ihre Bedenken formulieren. Es kommt immer wieder vor, dass anfängliche Vorbehalte bis zur Due Diligence unadressiert weiter köcheln. Es wird dann das Ergebnis der Due Diligence genutzt, um aus dem Deal auszusteigen. Solche Geschichten machen sich nicht gut – weder in dem konkreten Fall noch wenn man weiter in der Branche bestehen will.
Schließlich gehört zu der offenen Diskussion des Term Sheets auch, dass frei nach dem alten Sesamstraßenprinzip alle Fragen gestellt werden dürfen: Wer nicht fragt, bleibt dumm. Wenn der VC ein Term Sheet in die Verhandlungen einführt, muss er auch in der Lage sein, dem Gründer alles verständlich ohne BS-Bingo oder Legalese zu erklären.
Term Sheet nicht überfrachten
Bei alldem ist zu bedenken, dass das Term Sheet nicht überfrachtet wird. Sinn und Zweck ist es, die wesentlichen Bedingungen zusammenzufassen. Es muss nicht alles geregelt werden. Schlüsselfragen können durchaus im Term Sheet offenbleiben, sie sollten aber als solche bezeichnet werden.
Ich tendiere zu einem eher detaillierten Term Sheet. Dabei haben sich jedenfalls in meiner Praxis folgende Regelungsgegenstände bewährt:
Sechs Handlungsempfehlungen