Mus' musings on M&A, PE, VC and the law

Gute Nachrichten für Business Angels, Start-ups und Anwälte: Der Investitionszuschuss Wagniskapital ist da. Danach erstatte die Bundesrepublik Deutschland Business Angels 20 Prozent des Investments in Start-ups. Ich war hierzu gestern auf der hervorragend besetzten Veranstaltung des BAND, bei der u.a. Vertreter der zuständigen Behörden Rede und Antwort standen.

Grundzüge

Das Verfahren ist beim Bundesamt für Wirtschaft und Ausfuhrkontrolle (BAFA) angesiedelt. Wo? BAFA. Das sind die, die sich auch um die Abwrackprämie gekümmert haben. Auf der Website finden sich die Eckpunkte der Förderung wie folgt:

“Gefördert werden private Investoren (natürliche Personen), die Gesellschaftsanteile an jungen innovativen Unternehmen erwerben. Die Anteile müssen vollumfänglich an Chancen und Risiken beteiligt sein. Der private Investor erhält 20 Prozent des Kaufpreises für den Anteilserwerb über den Zuschuss zurückerstattet – die Beteiligung muss für mindestens drei Jahre gehalten werden.

Der Investor muss dem Unternehmen mindestens 10.000 Euro zur Verfügung stellen. Ist die Zahlung des Kaufpreises an die Erreichung von Meilensteinen durch das Unternehmen geknüpft, muss jede einzelne Zahlung des Investors mindestens 10.000 Euro betragen. Jeder Investor kann pro Jahr Zuschüsse für Anteilskäufe in Höhe von bis zu 250.000 Euro beantragen. Pro Unternehmen können Anteile im Wert von bis zu 1 Million Euro pro Jahr bezuschusst werden.”

Wer Interess an den Details hat, sollte sich direkt die Richtlinie zur Bezuschussung von Wagniskapital privater Investoren für junge innovative Unternehmen ansehen.

Business Angels, Start-ups und Anwälte profitieren

Dass Business Angels profitieren, liegt auf der Hand.

Dass Start-ups profitieren, liegt ebenfalls auf der Hand, aber ein Detail der Regelung muss einfach begeistern. Denn die Richtlinie sieht vor, dass nur “gewöhnliche, voll risikotragende Anteile an einer Kapitalgesellschaft” gefördert werden. Der Begriff wird in der Anlage A zur Richtlinie näher erklärt. Im Kern steckt dahinter, dass die Beteiligung zu marktüblichen Bedingungen erfolgen muss. Ist dies nicht der Fall, gibt es die 20 Prozent nicht. Konkret erwähnt sind Verwässerungsschutz und Erlösvorzug. Mit anderen Worten prüft die BAFA, also die von der Abwrackprämie, ob die Beteiligung des Business Angels marktüblich oder unfair zu seinen Gunsten ausfällt. Wahnsinn!  Man wird sehen, was die BAFA aus ihren Möglichkeiten macht. Zunächst wurde mit der Richtlinie eine Instanz geschaffen, die für die Gründer die Marktüblichkeit der Deal Terms des Business Angels prüft.

Dass Anwälte profitieren, liegt an den Verfassern der Richtlinie. Das Ganze liest sich an sich ganz gut. Allerdings finden sich eine Reihe von Unklarheiten, die von den Verfassern vor der Tür der BAFA abgeladen wurden. Viele Business Angels haben in der Vergangenheit aus ihrer Erfahrung heraus ohne anwaltlichen Rat gehandelt. Dies dürfte sich nun ändern, wenn Business Angels sich die 20 Prozent sichern wollen.  Erfahrungswerte sind nicht vorhanden und es gibt – wie gesagt – eine Reihe von Unklarheiten, angefangen mit dem “gewöhnlichen, voll risikotragenden Anteile an einer Kapitalgesellschaft”.

Weitere take aways von der BAND Veranstaltung

Stichwortartig ein paar Dinge, die ich noch für bemerkenswert halte:

• E-Commerce Start-ups sind wohl ganz überwiegend nicht förderungsfähig, es sei denn, es lässt sich ein innovativer Schwerpunkt darstellen;
• Sämtliche Geschäftsmodelle, die auf Miete basieren (z.B. Car Sharing), dürften ebenfalls nicht förderungsfähig sein;
• Der  Business Angel kann sich über eine GmbH an dem Start-up nur dann beteiligen und gefördert werden, wenn er der Alleineigentümer der GmbH ist.
• Es muss sich um reine Eigenkapitalbeteiligungen handeln, d.h. die Verbindung von der Ausgabe von Geschäftsanteilen mit jedweder Darlehensform, wird nicht gefördert;
• Die Geschäftsanteile müssen aus Kapitalerhöhungen stammen und dürfen nicht gekauft werden;
• Das Zusammenspiel mit anderen öffentlichen Förderprogrammen ist noch ungeklärt; und
• Es darf keine Regelungen über den vorzeitigen Ausstieg des Business Angels geben.

Mein erster Versuch aus dem Blogging Tal. Ich saß in der letzten Woche mal wieder in einer Beurkundung. Die Gründer waren an den schmerzverzerrten Gesichtern zu erkennen. Die Investoren schauten wissend und geschäftig. Im Grunde wollte jeder nur, dass der Termin schnell vorbei geht. Ich habe allerdings noch keinen Notartermin erlebt, in dem nicht doch noch etwas entdeckt wurde, was beim Schreiben und Verhandeln der Verträge nicht aufgefallen war.

Wie dem auch sei, begann neben mir ein gepflegtes Spiel Tic Tac Toe. “Drei gewinnt” kann man es heute wohl auch nennen. In einer kleinen Pause lehnte ich mich rüber und fragte, ob den Spielern klar sei, dass das Spiel an sich immer unentschieden ausgehen müsse. Ich schaute in fragende Gesichter.

Mir wurde sofort klar, dass es an der Nerd Grundausbildung fehlt. Jeder Nerd meiner “Generation” weiß, dass Tic Tac Toe nicht nur immer unentschieden ausgeht, sondern auch den dritten Weltkrieg verhindert – jedenfalls in dem Meilenstein der Filmgeschichte War Games – Kriegsspiele.

Nun gut. Schnell gegoogelt. Der Film ist von 1983. Ein kleiner Blick in den Eingang der Urkunde: Die Drei gewinnt Enthusiasten neben mir hatten erst Jahre später das Licht der Welt erblickt. Doch: Ist das ein Grund, geschweige denn eine Entschuldigung? Was läuft falsch mit den jungen Leuten heute? Wie wird man heute zum Nerd? Was sind die prägenden Ereignisse, wenn es nicht Filme wie War Games – Kriegsspiele sind? Ich werde dem mal nachgehen.

Sofern Ihr in der Zwischenzeit noch Interesse an den Nerd Errungenschaften meiner Generation zeigen solltet, kann ich Euch als Ritt durch Technik, Games und Filme von “damals” das wunderbare Buch Ready Player One von Ernest Cline empfehlen.

Vor ein paar Tagen hatte ich für einen kurzen Moment das Gefühl, das Sommerloch sei gekommen. Mittlerweile hat sich das als Irrtum erwiesen. Nichtsdestotrotz kommen hier die Veranstaltungen, die ich diesen Sommer besuchen werde und Euch ans Herz legen möchte:

08.08.2012, 18:00 Uhr, BaseCamp, Mittelstraße 51-54, 10117 Berlin. Noch bevor die Berlin Startup Academy dieses Jahr die Pforten öffnet, werde ich an einer Kick-off Veranstaltung rund um Fragen der Gründung teilnehmen. Hier geht es zur Anmeldung. Aus mir unerfindlichen Gründen, läuft das Ganze unter dem Titel “Quiz Show from Hell: Sued, taxed, and quartered”.

21.-26.08.2012, Campus Party Europe in Berlin, Flughafen Tempelhof. Über 10.000 Gäste werden erwartet. Mehr als 800 Stunden Präsentationen stehen auf dem Programm. Ich werde etwas aus rechtlicher Sicht über den Berliner Venture Capital Markt erzählen. Mehr Informationen u.a. hier.

23./24.08.2012, Tech Open Air Berlin, Kater Holzig, Michaelkirchstr. 23, 10179 Berlin. Hochkaräter aus dem In- und Ausland unter freiem Himmel. Der Claim: “A pinch of SXSW, a pint (or more) of Berlin.” Und ich darf auch etwas sagen und zwar zum Thema Term Sheets und Venture Capital. Hier geht es zu den Tickets.

Überall laufen Bestrebungen, die Anwaltskosten bei Finanzierungsrunden zu senken, insbesondere bei Business Angel Runden. Vielfach bemühen sich die Beteiligten von Business Angel Runden angelsächsischen Mustervereinbarungen (z.B. NVCA, BVCA) . Das ist nicht immer zielführend. Ich habe mich daher selbst an ein Term Sheet Muster gemacht, das kurz und knapp ist, aber dennoch alle wesentlichen Punkte enthält und einen angemessenen Interessenausgleich herstellt.

Ich bin dabei von der Konstellation ausgegangen, dass

• neben den Gründern keine weiteren Gesellschafter vorhanden sind
• die nächsten vier bis zwölf Monate der Gesellschaft finanziert werden.

Sollten noch Parteien hinzugefügt werden, ist darauf zu achten, dass diese auch definiert werden. Sie hängen sonst für die weiteren Zwecke des Term Sheets – undefiniert – in der Luft.

Das Muster findet Ihr hier als doc und pdf (UPDATE: beim pdf hats mir leider die Seitenzahlen verhauen. Weiß leider nicht warum. Maurice vom European Pirate Summit und zugleich unser Premiumwerkstudent bei DuMont Venture und hat das pdf für mich repariert. Jetzt mit richtigen Seitenzahlen).

Einige Anmerkungen:

• Meilensteine sind bei einem kurzen Finanzierungsziel sinnlos. Ich habe sie daher weggelassen. Ich halte aber auch im Übrigen nichts von Meilensteinen. Das könnt Ihr auch aus berufenerem Munde hier nachlesen.
• Vesting habe ich ebenfalls nicht vorgesehen. Das Vesting soll im Wesentlichen den Business Angels Komfort dafür bieten, dass die Gründer nicht davonlaufen. Dafür müssen Gründer Verständnis haben. Ich würde daher statt des Vestings Geschäftsführerverträge mit einer Mindestlaufzeit vorsehen, die länger ist als das Finanzierungsziel.
• ferner führt das kurze Finanzierungsziel dazu, dass weder LockUp für die Gründeranteile noch Verwässerungsschutz, Erlösvorzug oder  drag along zwingend erforderlich sind. Über die beiden letzten Punkte werden vielfach Diskussionen entstehen. Ich meine, dass man den Wunsch von Business Angels, irgendwann einmal aussteigen zu können, besser dadurch löst, dass eine Put Option vereinbart wird.
• da die Business Angels hier einige Rechte nicht erhalten, die in einer Anschlussrunde sicherlich von Venture Capitalisten beansprucht und dann auch gewährt werden, sollte Einigkeit zwischen Gründern und Business Angels bestehen, dass die Business Angels nicht in alle Ewigkeit auf weitere Sonderrechte “verzichten”.

Ich habe mich heute zu einer Amerikatrilogie entschlossen. Teil 1 erschien bereits am 08.06.2011 zum Thema Größe von Mitarbeiterbeteiligungsprogrammen. Heute nun Teil 2. Demnächst folgt Nr. 3. In allen drei Teilen geht es um Vergleichspunkte Deutschland USA; heute um die Größe von Finanzierungsrunden.

Bei Mark Suster fand ich unter Why Startups Should Raise Money at the Top End of Normal die nachstehende Übersicht zur Größe von Finanzierungsrunden in den USA.

Was in den USA normal sein mag, ist auf Deutschland nicht übertragbar. Meine Übersicht sähe wie folgt aus:

Hat tip to Philipp Möhring (Seedcamp) für einen kleinen Sanity Check.

Mir fallen zwei Gründe ein, warum Finanzierungsrunden in Deutschland kleiner sind:

• es ist weniger Geld im Markt
• der adressierbare Markt ist wesentlich kleiner.

Ich schaue täglich in die US-amerikanischen Venture Capital Blogs. Ab und zu komme ich mit Anregungen und neuen Ideen zurück. Lediglich bei allem, was mit Zahlen zu tun hat, endet die Lektüre meist mit Kopfschütteln und der Frage, was bei uns eigentlich schief läuft. Eine Seed Runde in Amerika ist dem Umfang nach eine A- oder B-Runde in Deutschland. Exits werden in Milliarden und nicht in Millionen gemessen usw. usw. usw. Heute mal eine Ausnahme: Nicht alles von dort ist Zahlenirrsinn. Fred Wilson hat auf seinem Blog über Sizing Option Pools In Connection With Financings geschrieben. Gründer können sich daran bei der Verhandlung des Mitarbeiterbeteiligungsprogramms sowohl mit Mitarbeitern als auch Investoren orientieren.

X = Wieviele Mitarbeiter werde ich bis zur nächsten Finanzierungsrunde einstellen?

Fred geht von bis zu 18 Monaten aus. Wie bereits oben erwähnt, sind Finanzierungsrunden in Deutschland kleiner. Außerdem ist nicht immer die Vision vorhanden, StartUps über viel mehr als zwölf Monate zu finanzieren. Schließlich soll es durchaus mal vorkommen, dass nicht hundertprozentig die Umsätze erzielt werden, die geplant wurden. Dann kommen StartUps nicht so weit wie gedacht. Ich würde also in der Regel von den nächsten zwölf Monaten ausgehen.

Y = Wieviel verdienen diese Mitarbeiter pro Jahr brutto?

Fred geht durchschnittlich von umgerechnet rund EUR 50.000 pro Mitarbeiter aus. Ich meine, dass man diesen Wert durchaus übertragen kann. Hier geht es offensichtlich um etwas seniorere Mitarbeiter. Anderenfalls kommen sie jedenfalls nach meinem Verständnis nicht für ein solches Programm in Frage. Da der Markt für StartUp Mitarbeiter immer kompetitiver wird, werden StartUps für den Mittelbau von morgen schon heute Beträge in dieser Größenordnung in die Hand nehmen müssen.

Z = die letzte Post-Money Bewertung

Die Rechnung läuft dann wie folgt: Größe des Mitarbeiterbeteiligungsprogramms = (X x Y) x 1/Z

Beispiel: Fünf Mitarbeiter sollen in den nächsten 12 Monaten eingestellt werden. Wir setzen EUR 50.000 pro Mitarbeiter an. Die letzte Post-Money Bewertung beträgt EUR 4.000.000.

Größe des Mitarbeiterbeteiligungsprogramms = (5 x EUR 50.000) x 1/EUR 4.000.000 = 6,25 Prozent.

Zuletzt weist Fred noch darauf hin, dass es sich dabei um einen Maximalwert handelt. Die Ausgabe sollte jetzt nicht quotal EUR für EUR bezogen auf das Jahresbruttogehalt erfolgen. Vielmehr soll noch ein Faktor von 0,1 bis 1 eingezogen werden.

Im vorstehenden Beispiel ist rechnerisch für jeden Mitarbeiter genau 1,25 Prozent reserviert. Würden 1,25 Prozent auch zugeteilt, wäre der Faktor 1;  1 Prozent entspricht einem Faktor 0,8 usw.

Für die weitere Umsetzung des Mitarbeiterbeteiligungsprogramms verweise ich auf meinen bereits oben erwähnten Beitrag Checklist Mitarbeiterbeteiligung. Hier nur so viel: Gründer sollten auf keinen Fall Optionen auf “echte” Anteile ausgeben, sondern mit einem virtuellen Mitarbeiterbeteiligungsprogramm arbeiten.

Vor ein paar Wochen war ich beim Startup Camp Berlin 2011 und habe einen Workshop über das Verhandeln von Term Sheets gemacht. Das Startup Camp ist eine klasse Veranstaltung für alle Gründer und die, die es mal werden wollen. Ich freue mich schon jetzt auf die 2012er Version.

Im Workshop habe ich zwei Themen ausführlich behandelt, die existenziell für die Verhandlung von Term Sheets sind: Vertrauen und Wettbewerb. Wenn Gründer Vertrauen und Wettbewerb schaffen, erhöhen sie die Chancen auf bessere Deal Terms.

Vertrauen

Mangelndes Vertrauen auf Investorenseite führt zur Vorsicht in der Gestaltung von Term Sheets oder Verträgen und schließlich zu “schlechten” Deal Terms für Gründer – ein wiederkehrendes Muster. Daraus leitet sich direkt die erste Handlungsempfehlung für Gründer ab: Vertrauen schaffen!

Vertrauen kann durch Offenheit und Transparenz in der Kommunikation mit dem Investor gefördert werden (mehr dazu findet Ihr in meinem Beitrag Term Sheets verhandeln). Es gilt, ein Gefühl füreinander zu bekommen, um herauszufinden, ob überhaupt der Personal Fit, die Grundbedingung eines jeden Investments, gegeben ist.

Ferner werden es Gründer leichter haben, die bereits über einen Track Record verfügen. Track Record bedeutet dabei nicht, dass der Gründer bereits X Exits über EUR Y Mio hingelegt hat. Der Track Record kann auch im kleinen beginnen. Gründer sollten dafür eine Beziehung zu Investoren aufbauen, lange bevor sie Geld aufnehmen wollen. Es gilt dabei, auf der persönlichen Ebene zu jedem einzelnen Investor einen Track Record zu schaffen. Im ersten Meeting heißt es vielleicht, ich plane dieses oder jenes. Wenn im zweiten Meeting beides erfüllt wurde, ist das ein erster Erfolg für den Track Record. So entwickelt sich die Beziehung zwischen Gründer und Investor fort. Am Ende kann der Investor beurteilen, ob er einen Gründer vor sich hat, der seine Pläne auch in die Tat umsetzen kann. So gehen wir vor. Weit prominentere Investoren machen es nicht anders: Schaut Euch hierzu unbedingt Video #43 von Mark Suster aus der Serie This Week in Venture Capital an.

Wettbewerb

Es verhandelt sich äußerst schlecht, wenn man keine Alternative hat. Gründer stehen häufig mit dem Rücken an der Wand, während für Investoren in der Regel die Zeit arbeitet. Diesen Nachteil und Interessengegensatz in der Gestaltung des Prozesses können Gründer nur ausgleichen, wenn sie eine Wettbewerbssituation herstellen. Es muss also ein zweiter  Investor her, mit dem die Gründer alternative Deal Terms verhandeln können. Dabei sollten nicht nur Themen wie Bewertung und Höhe des Investments im Vordergrund stehen, sondern auch die Dealterms im Detail verglichen werden.

Der Wettbewerbseffekt geht natürlich verloren, wenn die jeweiligen Investoren voneinander wissen und möglicherweise ein gemeinsames Investmentangebot planen. Man muss ja nicht zu offen sein.